巴菲特致股东的信+股份公司教程-第46章

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　　　　究竟会发生什么？如果公司税率下降，伯克希尔、《华盛顿邮报》、大都会等等这些公司本身得益了吗，或者这些公司通过降价的形式让利给它们的消费者了吗？这对投资者和经理们来说，同政策制定者一样，是个重要的问题。
　　　　我们的结论是，在某些情况下，降低公司税的好处完全或者几乎是完全落到了公司及其股东的身上，而在另一些情况下，这种好处全部或者几乎是全部

传递给了消费者。决定结果的是股份公司业务特许权的实力，以及从特许权中获得的利润是否受到监管。
　　　　例如，如果这种特许权很大，而且税后利润以一种相对精确的方式受到监管，就像对电力公司那样，那么公司税率的变化大部分将在价格，而不是在利润中反映出来。如果减税，价格通常会迅速降低；如果增税，价格就会上涨，尽管速度不快。
　　　　相似的结果也会出现在第二个竞技场归—在价格竞争的行业中，这些行业中的公司通常在非常微小的业务特许权下运作。在这种行业中，自由市场以滞后的、无规律的但通常成效显著的方式“监管着”税后利润。结果，在对付价格竞争的行业时，市场起到了大部分公用事业委员会（Public　Utilitiesmission）在对付电力公司时起到的相同作用。因此，在这些行业中，税率变化对价格的最终影响比利润大。
　　　　然而，至于那些被踢予强大特许权的不受监管的企业，就是另一个故事了：股份公司及其股东因此是减税的主要受益昔。这些公司从减税中获益，在很大程度上就像电力公司从缺乏监管的强制降介中获益一样。
　　　　我们的许多企业—全部所有和部分沂有的企业—具有这种特许权。结果，降低它们赋税的好处大部轨都进人了找们的口袋而不是消费者的口袋。虽然说这些可能是失策的，但否认是不可能均。如果你总想相信别的东西，那么稍许想一想你们这个地区最能干的脑外科医生或律师。既然最高的个人所得税率正在从50％降至28％，你真的指望这些专家（在他或她的专长中的本地“特许权所有人勺会降低收费吗？
　　　　更低的税率会使我们的几家营运企业及被投资者受益，但是你们对我们的结论的喜悦应当被我们确信的另一件事剧烈调整：列人日程的1988年的税率富个人的和公司的—在我们看来完全不切实际。这些税率很可能给华盛顿造成财政问题，这个问题将证明与价格稳定不兼容。因此，我们相信，最终—比方说，在5年之内—要么是更商的税率，要么是更高的通货膨胀率几乎肯定出现。所以，见到哪一种情况我打都不会吃惊。
　　　　。公司资本收益税率已经从28％增至富987年开始生效的34％。这个变化会
　　　　对伯克希尔产生重大的负面影响，因为找们希望将来我们在企业价值中225

　　　　　　的大部分增益，就像过去那样，由资本收益产生。例如，我们的三项主
　　　　要投资—大都会、GEICO以及《华盛顿邮报》—在年底曾有超过17
　　　　亿美元的市场价值，接近于伯克希尔资产总值的75％．然而它仅给我们
　　　　带来大约900万美元的年收益。但是，所有三家公司留存了绝大部分收益，
　　　　我们希望这些留存收益给我们带来资本收益。
　　　　新法案提高了所有在将来实现的资本收益的税率，包括在法案颁布前存在的未实现收益。在年末，我们的股权投资中有12亿美元的这种未实现收益。新法律对我们资产负债表的影响会滞后，因为一条GAAP规则规定，适用于未实现收益的递延应纳税额应当以上一年度的28％的税率而不是目前34％的税率表示。这项规则有望很快改变。在它有效的时候，大约有7　300万美元会从我们的GAAP资产净值中消失，然后加到递延税额账户中。
　　　　·我们的各个保险公司收到的股利和利息收入在新法案下课税更重。第一，
　　　　所有股份公司从其他国内的股份公司收到的股利的20％需纳税，而旧法
　　　　案的是15％。第二，对于剩下的80％有一项专门适用于财产／灾害保险公
　　　　司的变革：如果支付股利的股票是在1986年8月7日以后买人的，那么剩
　　　　余部分的15％需纳税。第三个变革—又是仅适用于财产／灾害保险公
　　　　司—涉及免税债券：这些保险公司在1986年8月7日以后买人的债券的
　　　　利息仅有85％的部分免税。
　　　　最后两项变革非常重要。它们意味着，我们从未来几年的投资中获得的收人，将会大大少于在旧法案下我们本可以获得的收人。我最乐观的推测是，单单这些变革将最终把我们保险公司的盈利能力在我们以前的期望上至少降低10％a
　　　　。新的税收法案还实质性地改变了财产，灾害保险公司的纳税时机。一条新
　　　　规定要求我们在我们的税单（Tax　Return）中折现我们的损失准备金
　　　　（Loss　Reserve），这项变化将减少各种减项（Deduction），并提高应税收
　　　　益（Taxable　Ine）。另一项在6年中分阶段实施的规定要求我们将预收
　　　　保险费准备金（Unearned　Premium　Reserve）的20％包含在应税收人中。
　　　　没有哪一条规则会改变我们给你们的财务报告中每年的应计税款，但是每一条都显著加快了纳税的进度，也就是从前递延的税额现在被向前娜了，这个

变革会大大降低我们企业的盈利能力。用一个类比可以说明这种税赋：如果要求你一过21岁就立刻为你在整个一生中要得到的全部收人纳税，那么你一生的财富以及你的不动产相比你在死时缴纳的所有这些税款将是一个区区小数。
　　　　细心的读者可能会发现我们所说的话中有一个矛盾。先前，在讨论处于价格竞争行业的公司时，我们认为增税或减税对这些公司的影响很少，相反会大部分传递给它们的客户。但现在，我们又在说增税会影响伯克希尔的财产，灾害保险公司的利润，尽管它们在一个价格竞争激烈的行业中营运。
　　　　就我们的一般规则来说，这个行业可能是个例外的原因是，并非所有的大保险公司都使用完全一样的纳税方程式。由于几个原因会存在重要的差别：一项新的可选的最小税种会大大影响一些公司，但不会影响另一些公司；某些大保险公司有巨大的，至少可以在几年中保护它们的大部分收益免交巨额税金的损失移后扣减（Carry…forward）气以及一些大保险公司的收益将与非保险企业一同计人公司合并收益中。这些完全不同的条件将在财旧I灾害保险行业中导致大范围变化的边际税率，但是，这不会是大多数其他价格竞争行业的境况，如铝业、汽车业或百货行业，在这些行业中，大玩家通常以相似的纳税方程式竞争。
　　　　对财产l灾害保险公司没有一种公用的税额计算法意味着，落到这个行业上的增加的税额很可能不会像它们在典型的价格竞争行业中那样，传递到消费者身上。换言之，保险公司本身将承受许多新税负担。
　　　　。对这些负担的部轨抵销是一种于1987年1月1日出现的“新开始（Fresh
　　　　Start）’’调整，那时，我们1986年12月31日的损失准备金数值因纳税目的
　　　　转换到了新要求的折现过的基础之上。（但是，在我们给你们的报告中，
　　　　准备金仍旧完全按照以前的基础—未折现，除了在像结构化清算这样
　　　　的特殊情况下之外。）“新开始”的最终影响是给了我们一种双重减项：
　　　　我们将在1987年和未来年度中获得应税收益额减免，比例是我们的已经
　　　　作为成本在1986年和更早的年度中完全扣减的，已经发生但未赔付的保
　　　　险损失。一个既定年度的营业净损失金颇，如不能从以前年度的净收益中扣减时，则可以在以后年度的净收益中扣磺。—译者注

　　　　因这种变革导致的资产净值增加还没有反映在我们的财务报表中。相反，在目前的GAAP规则（可能会改变）下，这种效益将流人收益表，并因此在今后几年中通过税费减少进人资产净值中。我们希望从新开始调整中获得的收益在3　000万至4000万美元之间。但是必须注意，这是一次性效益，而其他与保险有关的税收变革的负面冲击不仅正在发生，而且在各个重要方面将随时间的推移变得更加剧烈。
　　　　。新税法废除了通用电力公司式的教条（General　Utilities　Doctrine）。s这
　　　　意味着，在1987年及以后，对公司破产清算的税收会翻番，税的一半在
　　　　公司级，另一半在股东级。过去，公司级的税可以避免，例如，如果伯
　　　　克希尔要破产清算—根本不可能，那么在新法案下，股东从出售我们
　　　　的财产中获得的现金，将远少于他们在过去从这些资产出售中获得的现
　　　　金—假定每次出售的价格完全相同。尽管这种结局在我们的情形中仅
　　　　是理论上的，但是，法律上的这种变革将大大影响许多公司。因此，它
　　　　也影响我们对未来各种投资的评估，例如，对待希望为偿债而出售的生
　　　　产石油和天然气的企业，挑选出来的媒体公司，房地产公司等等。它们
　　　　的股东可以实现的价值很可能大幅减少，这仅仅是因为通用电力公司式
　　　　的教条已经废除—尽管公司的营运经济状况根本不会逆转。我的印象
　　　　是．这种法律上的重大变革还没有被投资者或经理完全领会。
　　　　伯克希尔的纳税条件时常受到误解。首先，资本利得对我们没有待别的吸引力：一家股份公司为应税收人支付35％的税率，无论它来自资本利得还是普通的营运。这意味着，伯克希尔在长期资本利得上的税，比个人在相同利得上支付的税整整高75％。
　　　　某些入抱有另外一个错误概念，相信我们可以把收到的全部红利的70％不予计列在应税收人中。实际上，这个70％的比率适用于大部轨股份公司，而且当我们在非保险类子公司中持有股票时，它也适用于伯克希尔。然而，几乎我
　　　　6在通用电力公司的破产清算中没有双重征悦。富译者往228

们的全部股权投资都被我们的保险公司持有，因而在那这种情况下不予计列率为59。5％。这仍然意味着，每一个美元的红利对于我们来说比一个美元的普通收人有价值的多，但还未到通常假设的那种程度。7。8税制与投资哲学。
　　　　伯克希尔是联邦所得税的大付款人。总计，我们将在1993年缴纳3。9亿美元的联邦所得税，其中大约2亿美元归因于营业营润，而另外的1。9亿美元归因于已实现的资本收益。。此外，由我们的被投资方缴纳的1993年度联邦所得税和境外所得税远远超过4亿美元，你们不会在我们的财务报表中看到这个数字，但它无疑是存在的。无论是直接地还是间接地，伯克希尔缴纳的1993年度的联邦所得税大约将占前一年所有美国股份公司缴纳的总和的。。5％。。
　　　　说到我们自己的股份，查理和我对这些税收绝对毫无怨言。我们知道我们在一个基于市场的经济中工作，相比其他对社会做出相同甚至更大贡献的人的工作，市场对我们的工作做出的报偿慷慨得多。税制应该，也确实补偿了这种不平等，即使如此，我们仍享受了特别优厚的待遇。
　　　　如果，伯克希尔是合伙制或〃S”股份公司．—两