新金融大师-当代最成功的投资-第41章
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设定买卖的数量。
乔治·普利姆普顿在他的一个“职业性爱好者”实验中，和一个职业球
队一起训练。他需要做的动作很简单：从中间得到球，并向后转把球传给其
身后迅速跑过的队员。数年来，这个队为此磨练那些技巧的快速性和准确性，
结果普利姆普顿根本无法完成这个动作：在后面队员数尺之内飞速跑过之时
把球快速地传递过去。在与一流对手比赛中，应尽可能发挥你应有的潜力。
这正如投资家如索罗斯、斯登哈德、林奇和耐夫正在做的事情。然而非职业
炒手很少能发挥出这么高超的技艺，并且会错误地认为拥有这种技艺将代价
高昂。
成长还是价值？
成长股和价值投资这两种方法在今天哪个更有效呢？
图4中使用新地平线基金的数据表明，从整体上看，成长股的市盈率大
约是标准普尔平均指数市盈率的1～2倍。新地平线基金大体上可以代表成长
股的总体特征。
评价成长股价值的一种方法
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新地平线基金（只投资于成长股票）与标准普尔平均指数的市盈率之比。
因此，在1989年中期，正当道琼斯股指似乎不比任何其他股票或债券更
有吸引力的时候，也发生了成长股票比债券和标准工业股票的价值似乎更好
的现象（正如林奇和耐夫所观察到的那样）。有人极有信心地预测：在一定
的时间内，一流的成长股票的市盈率将会增长到道·琼斯股指的1。5倍，并
且不久很可能增长到道·琼斯股指的两倍。
要计算成长股票的收益率是不容易的。一种办法是设计此种股票在相当
长的年份里的收益额，之后假定这些收益额随着所有股票整体水平上下波动
——“回归平均值”。之后再计算采用多少贴现率能把收益减少到现行市场
价格水平。这给定了收益率指标。正如我在本书中写到的那样，我认为成长
股票基本预期收益率应超过20％，这个数字比短期公债、长期债券或者道·琼
斯股票都有吸引力。
投资者应该对可比较的收益率指标的计算采用通行的做法，其策略在某
种程度上取决于当时这些指标的相对地位。
寻求变化
许多投资者，比如詹姆斯·罗杰斯和拉尔夫·旺格以及前面所述的
T·罗·普赖斯和罗伯特·威尔逊，都是不断探寻他们可以利用的趋势变化—
—“自下而上”的方法。普赖斯巧妙把它称之为“寻求有利于增长的肥沃土
壤”。他和上面提到的其他人首先关注着他们屋外的世界：增多的日本摩托
车的影响是什么？一种新的监管环境的影响是什么？你之后可以用产业资源
的变化加以核对，并着手投资于特定的公司。
把握趋势变化的另一个办法是彼得·林奇使用的。他亲自与各种公司不
间断地谈话揭示着一定程度的变化——“自上而下”方法（正如前面提到的，
他也建议从生产和服务中寻找投资思想，尽管对他来说那只是个“小插曲”）。
不论是哪一种方法，变化总是投资者所希望观察到、并且能在其他竞争对手
之前加以利用的。
新的投资领域
许多最卓越的投资者都有自己的一种新方法，这就好像一位艺术收藏家
发现并利用某种被人忽略的类别：美国的原始艺术，漂流世界的脚印，贝壳，
鲸骨上的雕饰，非洲雕塑，剪影，海地民间绘画，如此等等。
例如，在本世纪30年代中期的大危机之后，普通股变得最有吸引力，恰
恰是因为患恐惧症的信托公司不愿意让人说他们从事投资业务。于是几位开
业者，比如保罗·卡伯特，根据那种简单的想法就建立了金融财团，之后，
本杰明·格雷厄姆制定出自己的理论并试验一系列规则，使得购买特殊类型
的公共股票是如此便宜，且几乎不会亏本。数十年过去了，格雷厄姆方法令
人信服地奏效。他发表了他的方法和结果，但当时没有人以他为榜样。直到
我写了《金融大师》之后，新格雷厄姆的信徒们才成几何级数般地增长，使
得这个领域人满为患。
T·罗·普赖斯推广了成长股票的思想，设计了一系列购买该类股票的原
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则。到本世纪60年代末这种方法变得极其盛行，同时成长股票大体上也变得
价格高昂。
菲利普·卡洛特和另外一些人集中研究被人忽视的场外交易市场并取得
了明显的成功。
第二次世界大战以后，几个果敢的精英意识到日本注定要成为巨大的工
业强国，意识到它的那些最好的公司将同我们的通用电气公司、福特公司、
咨询公司一样成功，当时这些公司正在发行的股票已被各方面评估，市盈率
在3～4之间。一批投资者知道情况确实是这样，并敢于凭智慧行事，都很快
地大发了一笔数目惊人之财。最近有些人注意到意大利的经济奇迹，詹姆
斯·罗杰斯发现了一系列经济上冒尖的国家。
最近名声不佳的米科因先生通过开发一种低级公司债券（垃圾债）而发
了一笔财。
换句话说，过去总是尽可能地注意被忽略的技巧或者被忽略的投资区
域。读者会合情合理地发问：那么今天是否还有？是的，我看还有几个。
一种似乎突出的交易技术是卖空，尤其是现在做卖空交易可以免除资本
利得税。我猜想索罗斯是对的，并且杠杆收购专家们的蜂涌而来，必将最终
把金融市场成长股票推到至高点，确实会如同1987年中期发生的那样。类似
的蜂涌云集曾于1972年到1973年把“一次性决策”成长股票推到了顶点，
随之而来的是令人惊恐的迸裂，按照索罗斯的说法，杠杆收购的迸裂之后将
是又一个杠杆收购高潮。
一旦理解了这些股票价值，就会很清楚地看到，一家公司（或一类公司）
的市场资本将在什么时候大大地超过一个富有经历的私营企业——这区别于
由经纪人组织的联合基金——愿意持有同样商品作为投资的支出水平。因
此，在一定时候应当有一种空头机会发生（最好是等到暴跌实际发生之前：
我们从日本的情况可以看到，太高的股票仍然能继续走高）。
判断上的错误会使卖空者花费一大笔钱财，同时巨大的财务问题也会强
烈地打击他。针对此种情况，一种相反的措施是格雷厄姆大量分散化技巧。
本杰明·格雷厄姆坚持认为：为了安全起见，投资者应当尽可能地买入每一
种符合其准则的股票。这将减少“把几个鸡蛋放在同一个篮子里”的危险性。
相反地，当卖空的股票疯狂地上涨时，投资者应当尽可能地拥有最广泛的分
散路线。若一个10％的抛空差额上涨了五倍，你会觉得十分不利，以至于在
错误的时机卖光所持股票以抵偿欠款，担心价格继续上涨会把你抛入贫民窟
中去。如果你的空头限制在1％的范围，你会无所谓地注视着大锅里不断冒
泡的情景。
尽管如此，卖空仍是一种极其令人忧虑的事。这种操作技巧只能由专业
人员来做。我觉得将来从事这种职业的合伙组织将变得更加有限。最好的卖
空交易者似乎是那些专门从事卖空交易的人，因此我希望看到更多的合伙组
织只做卖空交易。
还有其他的投资方式吗？农场一度被认为是最保守的投资方式。今天在
国外的某些地方仍然是这样。美国一大部分农场连同银行家的投资，处于十
分绝望的境地。然而正如詹姆斯·罗杰斯所观察到的其他国家的情况那样，
没有农场主的美国是不可想像的。因此农业一定会充满更大的吸引力，或者
至少可以令人刮目相看。我可以凭经验证实这一点，但这又是一个高难度的
游戏，只对那些经验丰富的、亲手接触过的职业人员适用。因此购买原始的
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农业土地，而不是经营农场似乎是最安全的。
总是有些领域，以前繁荣兴盛，但现在却不受欢迎，以至于几乎没有信
托机构愿意考虑它们。但是你要记住一般原则：以前成为时尚的东西将再度
成为时尚，因此只要你有胆识、头脑灵活，你总会发现机会。
艺术品本身也总是发生各种问题：如“是否值得收集”等等。然而，这
是另一种类型的机会，适合投机而非投资。从定义出发，投资具有内在收益
的令人满意的回报，因此即使没有市场也可以是一种较为称心的持有方式。
如果你通过改变人们想法的方法来推动股价上升 （或下降），那只是投机而
已。
国际投资
如果说所有美国货币资产投资于海外的比例，必须大体上符合主要外汇
市场的资本化程度的话，那么大部分美国机构资产组合应当投资于海外。但
是，由于地方沙文主义的作用，上述情况不会发生。尽管如此，上述的比重
在未来的几年里肯定要上升，因此美国机构资产组合应当继续流向海外。如
果你能提前将自己置身于即将出现发展的地方，你会做得相当出色，而基金
投资是最容易的方式。人力资源高于任何其他资源，因此从经济学的角度出
发，应该向环太平洋国家投资。中国是那个地区的经济酵母，因此有前景的
地方是那些接纳中国人较好的地方，如泰国、印度尼西亚。
同样你可以考虑对海外经济增长最快的国家投资，即使它们已经被人发
现，也不为晚。这里，基金又是较便利的投资方式。
投资机会：O=V…P
所有的投资机会都存在于价值与感觉的差异之中 （机会=价值…感觉）。
也就是说，如果你觉得某种东西值得交易，并且价格被严重扭曲，你就会获
利。
因此对于任何一种策略而言，首要的规则是：“你必须理解价值。”当
然，这取决于你对要投资的公司数据的充分研究和了解。众多投资者和股票
经纪人却并不明白他们所买的公司股票的平均成熟期、公司使用的折旧率、
边际利润的可变性、存货周转率 （这似乎不可思议，但是大多数人甚至未理
解募股章程以及公司的“10K特性”）。依据詹姆斯·罗杰斯线而制成的利
差总分析表是一个极出色的开始，它是基于一个人细心关注事物变化的假定
而制成的（当我从事利差分析的时候，有人常常花费数年时间做工业利差分
析）。除了数据外，公司的第一手材料是极端重要的。如果投资者不能花时
间从事上述分析的话，应当请别人代为投资。
交易时机选择
怎样才能够抓住总体市场行情的涨落呢？大师们的意见并不一致。乔
治·索罗斯、迈�
