股市真规则-第36章
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这个过程是很费钱的，但是经历很长时间后这是生存的需要，
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瀗t 偍 ？ ？ n？庖？=0 _00209 209 第十五章消费者服务业
而且餐饮公司通常能投入足够的资金支付这些费用。如果一家
连锁店让顾客等候的时间太长，它的经营场所看上去很旧，就
会失去吸引力。而且真到那时，它们不能赚到足够的利润和现
金流，振兴品牌的费用也就受到了限制。
零售业在过去的20年里经历了重大变革。首先来自于市场类别细分
的发展，专门商品和服务的连锁店比如家得宝公司和柔适公司，它们把
很多小的地方性的市场参与者排除在行业之外。在1992年，家得宝公司
和柔适公司披露的销售收入总计达到80亿美元，到了2002年，它们销售
了800多亿美元的钉子、锤子和装修用品0 0ffice Depot公司、Office Max
公司和Staples公司在20世纪80年代后期和整个90年代，在办公用品供
应领域也做得和前面两家家庭装修公司一样好。
第二个重要的变化是，人们离开了老式百货商店。从前，经营老式
百货商店在零售业是不错的经营模式。现在，连众所周知的连锁公司西
尔斯公司都曾一度将自营零售变成了新型购物商场出租。新型商场的目
标是给顾客提供一站式的购物体验，有的甚至把部分场地租给全方位服
务的饭店，让消费者有更多的时间购物和感受商场提供给人的更有价值
的感觉。
经历过去酌20年，传统的商店已经变成了稀有的恐龙。现今，像西
尔斯公司和彭尼公司还在为保留相关的特色继续奋斗，类似这样的战
斗，已经使Montgomery Ward公司和Woolworth公司失败了。这很大程度
上是因为消费者倾向改变了，不要责备它们。在家庭里两个人都有收入
的时代，购物者需要的是选择、品质以及合理的价格，而且他们希望快
速。他们通过转向能给他们提供这种体验的商场显示了他们的意愿。
像沃尔玛公司、Target公司和Kohl's公司，用创新和效率从传统的
百货业那里赢得了雷鸣般的掌声。这些公司创立了每天低价、前台集中
结账以及在有独立停车位的场所建立门店等特色服务。西尔斯公司和彭
尼公司各自以平均O—1％的销售收入增长。而从1998—2002年，沃尔玛公
司、Target公司、Kohl's公司销售收入的年增长率分别平均达到15％、
10％和24％0几年以后，我们预计这种分化还将继续。
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投资零售业：了解资金周转周期
从平均或者平均水平以下的公司区别出卓越的零售公司的最好的办
法是看它的现金周转周期。现金周转周期告诉我们一家公司销售商品
（或者存货）的速度有多快，从顾客手中回收货款（或者应收账款）的
速度有多快，在付款给供应商之前能占用货款多长时间。表15…1分…解了
资金周转周期，表15…2展示的是家得宝公司的资金周转周期。
表15…1 资金周转周期
存货周转天数 ＋
—————_＼√一
365÷存货周转率
’＋… 。’’’’‘‘‘
…r
商品销售费用÷存货
应收账款周转天数
“一，—’———‘—————‘一
V
365÷应收账款周转率
销售收入÷应收账款
一 应付账款周转天数
———…V…
365÷应付账款周转率
…………．．…一……………_
…_r
商品销售费用÷应付账款
。_____________l_…I_…。___。。___…。__1。________一
资料来源：晨星公司
表15…2家得宝公司资金周转周期
___________________…_____。。___。__…_____…。______一
资产负债表（单位：10亿美元） 2002 2001
超初存货
期末存货
平均存货
应收账款
6。7
8。3
7。5
1。1
6。6
6。7
6。6
0。9
应付账款 4。6 3。4
损益表（单位：10亿美元） 2002 2001
销售收入 58。2 53。6
商品销售费用 40。1 37。4
2002年资金周转周期=34天
．．…1 L…__．．__．．．
365÷存货周转率 ＋ 365…。应收账款周转率 一 365÷应付账款周转率
365÷（40。1…7。5） ＋ 365÷（58。2…1。1） 一 365… （40。1…4。6）
存货周转天数68天＋ 应收账款周转天数7夭一应付账款周转天数41天
2001年资金周转周期墨37天
365…存货周转率 ＋ 365÷应收账款周转率 一 365÷应付账款周转率
365÷（37。4÷6。6） ＋ 365… （53。6…0。9） 一 365÷（37。4÷3。4）
存货周转天数64天＋ 应收账款周转天数6天一应付账款周转天数33天
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很自然，零售商希望尽可能快地销售商品（高存货周转率），尽可
能快地从顾客手中收回货款（高应收账款周转率），而向供应商付款则
最好尽可能地慢（低应付账款周转率）o最好的情况是零售商在向供应
商付款之前就完成了销售商品和回收货款。沃尔玛是在这方面做得最好
的零售商之一，它70c/o的销售收入是在给供应商付款之前入账的。
考察零售商资金周转周期的构成能告诉我们大量的信息。一家存货
周转天数增加（或者说是存货周转率减小）的零售商很可能是在货架子
上存了很多顾客不喜欢的商品。这种情况导致超额存货、清仓减价销
售，而且通常销售收入的下降伴随着股价的下跌。
应收账款周转天数是零售商资金周转周期中最不重要的部分，因为
大多数零售商可以在销售货物的同时直接从顾客手中收款，或者通过银
行的信用卡或其他金融公司收款。零售商不用太多管理周期的这个部
分。不管怎样，某些商店，比如西尔斯公司和Target公司的应收账款科
目还是引起了投资者的注意，因为它们向顾客提供赊销并自己管理应收
账款。信用卡业务是赚大钱的办法，但是它也很复杂，而且它是和零售
业务完全不同的坐意。我们要对试图通过承担信用卡销售业务中的
风险来推动利润增长的公司保持警惕，因为一般来说，那不是它擅长
的业务。
如果存货周转天数和应收账款周转天数说明了零售商与顾客之间是
如何相互影响的，那么应付账款周转天数告诉我们的就是零售商是如何
与供应商谈判的。它也是衡量一家零售商实力的很好的尺子。拥有较强
竞争优势的零售商如沃尔玛公司、家得宝公司，能使供应商与它们之间
的信用条款最优化，因为它们是游戏中本来就不多的成员（如果不是惟
一的）中的一个。例如，宝洁公司2002年17％的销售收入来自沃尔玛公
司。很多消费品行业公司的财运依赖沃尔玛的销售收入，所以零售之王
有巨大的优势，它能奋力争取低价，同时延长付款期限。
家得宝公司在2001年和2002年开始利用竞争优势地位挤压供应商。
家庭装修行业巨人的应付账款周转天数通常在25天左右。在2001年，这
个数字突破了33天，而且到2002年已经超过了40天，以通过更长时间地
占用资金来减少短期借款的需求。家得宝公司的经营性现金流，从
1998—2000年的平均24亿美元增加到了2002~2003年的56亿美元。
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成功零售商的特点
·有时你永远也得不到第二次再给人留下美好的第一印象的机会。
零售是一个感情变幻无常的生意，而且购物者有足够多的选择
机会，所以公司不得不付出共同的努力保持店面的整洁和新鲜。
柔适公司在与家得宝公司的竞争中就得益于此，因为它的门店
从关学观点上被普遍认为更让人愉快且更容易穿行。家得宝公
司仍在向它的门店投资，就像我们前面在餐饮行业提到的，维
护保养和整修比再投资容易得多。
·当心门店的通行r情况毛’公司不应该在集中结账的走廊出现通行
的瓶颈，，但是也，不应当在周末还有很多空的泊位。这一点对零
售商，特剐l是那些以迎合特殊人群口味为己任的时装店来说尤
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未
显重要。比如，位于让人烦躁的闹市中的A&F公司和妇女时装l'
Chico's FAS公司为客户保留了相当宽松的交通通道，即使对
着急的顾客也没有问题。这些公司打造了一个好的品牌并且赢
得了顾客的忠诚。这些公司的股价在2001—2002年市场条件很困
难的情况下还很坚挺。记住，不管怎样，专业零售商比传统的
零售商有更短的存续期限，所以对这些投资必须密切监控。
·成功的零售商有积极的企业文化。毕竟，零售是对消费者的服
务。山姆…沃尔顿借助于！‘颍客永远是对的”这个理念，把沃尔
玛公司打造成世界‘≥销售额最大的零售商。在20世纪90年代增
长的全盛时期，，家得宝公司的员工始终令人满意，顾客经常是
满意而归…l在2001年和2002年，家得宝公司服务的退步引人注
目，这很大程度是由于流入了大量兼职的员工，与全日员工相
．此，他们和公司没有同样的紧密关系。
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Successful Stock Investing
就像我们在前面章节里多次提到的，在有吸引力的行业里，好公司
产生的投资收益率远远超出资本成本。一般来说，零售是对进入者门槛
很低或没有障碍的同时收益率也很低的行业。零售业的领头羊沃尔玛公
司、Walgreen公司每个美元的销售额利润不到3％，所以门店管理至关重
要。问题是很多零售商不能像这两家公司那样，而且一旦遇到困境的打
击就垮掉了。
这个行业的竞争是激烈的。想一想那些试图模仿阿贝克隆比和费奇
公司、Gap公司的服装专卖店，有几个成功了？大多数都失败了，但是
阻止新的概念和门店开办的观点是不能成立的。消费者可能在买一件50
美元的薄毛衫时摇摆不定，当他们到下一家店面的时候，同样的毛衫可
能卖40美元。
这个行业的公司建立竞争优势的基本方法是做低成本领导者。沃尔
玛公司销售的商品几乎在哪里都能买到，但是它永远比竞争对手价格
低，使消费者继续回来购买便宜货。其他的零售商试图在短期模仿沃尔
玛的战略，但它们要想从长期运用这种战略，还缺乏规模效益的支撑。
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