股市真规则-第3章
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的路径，要想在市场上做得很好必然需要经过一段艰苦的时期。
我想起几年前，我在参加伯克夏一哈萨维公司的年会时（这家公司
由超级投资家、亿万富翁沃伦·巴菲特管理），无意中听到一个与会者抱
怨说，他再也不想参加伯克夏一哈萨维公司其他的会议了，因为巴菲特
每年都说相同的话。对我来说，拥有一个投资哲学并予以坚持是我全部
的观点。如果你能做好功课，保持耐心，并且把你自己从流行的观点中
隔离开，你可能会做得很好。而当你陷入困境的时候，往往是你脱离开
你的能力圈，开始偏离你的投资哲学的时候。
这里是我们推荐的做好投资的五项原则：
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》t 偍 ？ ？ 54？醣》=0 _00022 022 1．做好你的功课；
2．寻找具有强大竞争优势的公司；
3．拥有安全边际；
4．长期持有；
5．知道何时卖出。
这个说法听起来很简单，但是投资者所犯的大部分一般性错误，往
往就是未能彻底调查他们所购买股票的公司。除非你知道这个公司里里
外外的详细情况，否则你就不应当购买这只股票。
这意味着，你必须发挥你对会计学的理解，以便于你自己决策时能
确切知道一家公司所处的财务状况。首先，你是把你自己的资金投资在
风险中，因此你应当知道你正在买的是什么。尤其是投资有很多灰色区
域，你不能仅凭某某人说这家公司很有吸引力就去投资，你要自己决
策，因为某人所说的热门成长股往往正是等待另一个人的灾难。在第四
章至第七章，我将告诉你在会计方面你需要了解哪些东西，以及怎样把
分析过程归结到便于管理的水平上。
一旦你掌握了这些工具，就要花时间使用这些工具，你要坐下来把
年度报告从封面读到封底，并且浏览过去的财务报表，检验行业内的竞
争者。这是需要坚持的，特别是要挤出时间，因为花时间彻底调查研究
一家公司有助于你避免不良投资。
你花费时间做研究产生的想法需要一个冷却的阶段。当你听到一个
好的投资建议时，认为在股票行情开始启动之前就立即行动的想法通常
是很右诱惑力的，但是冷静的判断力总比冲动要好。很多时候，随即进
行的研究会让你发现，其实这项投资缺少吸引力。如果你是一个真正的
长期投资者，在你全面进行投资的过程中，冷却阶段能使你避免一些会
导致恶果的投资行为。
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屁t 偍 ？ ？ ？析？=0 _00023 023 第一章成功投资股市的五项原则
＇一寻找具有强大竞争优势的公司二＇
是什么把一家坏公司从好公司中或者把一家好公司从一堆大公司中
挑出来的呢？在很大程度上，这取决于一家公司自身竞争优势的大小。
竞争优势可以用来保护企业的利益免受侵害。
在任何一种竞争性经济条件下，资本总在寻找高预期回报的领域，
这使得利润最丰厚的公司总是被竞争者包围着。这就是大多数利润好的
公司，在经历一段时间之后有趋向回归平均水平的原因。也就是说，大
多数高回报公司由于与其他公司竞争的缘故，利润率将会逐渐降低。
竞争优势可以保护一小部分公司在很多年中保持平均水平之上的利
润率，这些公司常常是最好的长期投资对象。一般来说，保持超额利润
率的时间越长，股票长期投资的业绩就越好。识别竞争优势是投资过程
一个相当关键的部分，我们要用整个第三章来阐述怎样分析竞争优势，
这是投资准备工作的核心。识别较强竞争优势的关键是能对一些具有迷
惑性但其实很简单的问题做出回答，比如：一个公司是怎样设法使竞争
者无路可走，从而使自己获得丰厚利润的？如果你能够回答这个问题，
你就发现这家公司竞争优势的源头了。
＇拥有安全边堕＇
发现好公司只完成了投资过程的一半，另一半工作则是评估这象公
司的价值。你不能不管这只股票在市场上是什么价格都付钱去买，因为
它在市场上或许正处于一个非常高的价位。如果你支付了太高的价钱，
你的投资收益率可能就会令你大失所望。
任何一个投资者的目标都应当是在价格低于股票价值时买入。不幸
的是，人们对股票价值的评估往往过于乐观，这经常导致未来等待着我
们的是一个令人苦恼的厄运。我们只有通过在股票价格充分低于我们对
它的估值时进行交易的方式，来弥补这种过于情绪化的倾向。股票的市
价与我们对股价估值的差值就是这只股票的安全边际。
比如购买可口可乐公司的股票，该公司在20世纪90年代具有强劲的
竞争优势是毋庸置疑的，而且你有足够的理由认为这种形势还会持续下
去。但是，如果要花5嘶占市盈率买入可口可乐公司的股票，那么你可能
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要忍耐相当长时间才能看到像样的投资回报，因为你忽视了选股过程的
～个关键点——股票的安全边际。可口可乐公司的股票价位很高，而且
即使你认为可口可乐公司的股票值so倍市盈率，你付了全价也就没有意
义了——毕竟，那个使你认为可口可乐公司股票值那么高价格的假设过
于40观了。较好的做法是，在一个既定的安全边际中付款购买，比如，
以40倍市盈率就可以预防一些错误的发生。
你决定一只股票合理的购买价格时，应注意包含一个安全边际。即
使你过后才意识到你对该公司前景的估计过于乐观，你也已经为自己设
置了一个缓冲带，可以减轻你的投资损失。对于一家前景不确定的公司
预留的安全边际，应该大于对盈利可以预期、前景可靠的公司预留的安
全边际。例如，2007…0的安全边际对于像沃尔玛那样的稳定企业是适合
的，但是你应该给像A＆F公司（Abercrombie&Fitch）那样被各种不定
的时尚因素驱动的公司预留更大的安全边际。
始终坚持估值原则对很多人来说是困难的，因为他们担心如果今天
不买'在这只股票上就永远失去了搭上这条船酌机会。当然有这种可能
性，但是也有另一种可能——公司突遭财务冲击并导致股价暴跌。未来
是不确定的，毕竟，如果你等的时间足够长，大多数股票会出现相对它
们公平价值有较好折扣的价格机会。就像没有股票年复一年地直线上涨
一样，我们可以说，不赚钱要比损失已拥有的金钱痛苦小得多。
探索股票估值的一个简单路径就是看该股票的历史市盈率——你为
该公司每1美元的收益所要支付的价格——要考察过去10年或更长肘间。
（在晨星公司的网站上，我们有10年可用的估值数据供免费使用，还有
其他的研究服务机构也有类似的信息o）如果一只股票现在的市盈率是
30，而它过去10年的市盈率在15—33之间，很明显它现在处于历史的
高位。
要证明今天的价格是合理的，你必须对该公司的前景有足够的信
J心——它要比过去10年好得多。有时候（有这样的个案），当一家公司
的估值相比过去高到了令人刮目相看的时候，一定要小心提防D市场很
可能高估了它的成长性，你也许会遇到一只未来数年市场表现都欠佳的
股票。
我们在第九至第十章谈论的是股票估值。如果你想知道怎么估值先
不要着急，现在需要记住的关键事情是，如果你不使用保守的原则计算
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蛆？=0 _00025 025 第一章成功投资股市的五项原则
出你愿意为一只股票支付的价格，最终你会感到后悔。估值是一个投资
过程最重要的部分。
永远不要忘记，买股票是一个重大的购买行为，并且你要把它当做
重要的投资行为对待。你应该不会一年买卖你的汽车、冰箱或者你的
DVD机50次。投资应该是一项长期的承诺，因为短期的交易意味着你正
在玩一种失败者的游戏。短期交易的这些费用如果合计起来，包括税
收和佣金，会给你的投资业绩造成几乎不可逾越的障碍。
如果你频繁交易，随着时间的推移，你不断支付的佣金和其他费用
是复合增长的。你今天花费的每l美元，如果你用来投资20年期90/0年息
的话，将变成5。6美元。也就是说，今天花费500美元，意味着你放弃了
20年后的2 800美元。
但这只是故事的开始，因为频繁的交易也意味着你支付的税款在
增长。并且无论你每年支付多少，这些钱都不能为你在下一年提供复
合收益。
25 30 （年）
资料来源：晨星公司
图1…1提姆每6个月把他的投资组合全部交易一次，征收35％的短期资本利得
税o露西由于买入持有策略，她的资本收益只征收15％资本利得税，她的资金经过
长时间取得更多复合收益
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Suceessful Stock Investing
鹴 偍 @ @ o棂茭？=0 _00026 026 让我们看两个假想的投资者，以弄清楚佣金和交易税收对于一个投
资组合能起什么作用。长期投资者露西是一个守旧的老古板，她只买很
少几种股票并长期持有；而投资者提姆是一个频繁进行交易的快枪手
（见图1…1）o
露西在5种股票上投资1万美元，共30年，年收益率9％，并且当卖
出这笔投资时支付长期投资资本利得税15％0在此期间，提姆以同样的
收益率、同样数量的资金投资，但是他的投资组合一年周转两次，他的
收益支付35％的短期资本利得税，并且余下部分用于再投资。我们假定
他们暂时不用负担任何佣金。
30年后，露西拥有11。4万美元；与此同时，提姆还不到她数量的一
半，只有大约5。4万美元。由此你就能看到，你的资金在不用每年纳
税的情况下，复合增长造成了巨大的差异，甚至可以不予理睬经纪人
佣金。
但是现在来看持有一只股票30年也许是不现实的。让我们再考虑一
下，如果露西每5年卖出她的全部投资组合一次，每次都把投资收益再
投资。在这个案例中，她投资结束时大约拥有9。6万美元，这比11。4万
美元要少，但还是要比提姆的5。4万美元要多很多（见图1…2）o
l万美元投资的增长（税后，未扣除佣金）
资料来源：晨星公司
图1…2露西把她的持股周翱从30年减少到5年，但是较低的税率和较长的复合
周期让她的净收益明显比提姆高
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1Yt 偍 W W ？‘》=0 _00027 027 第一章成功投资股市的五项原则
这个例子表现的仅仅是税收对频繁交易的影响——一旦我们加入佣
金的因素，情况对短期投资者会更糟糕。如果我们设想提姆和露西每次
交易支付15美元，提姆的净利30年后只有3。1万美元，而露西的净利则
有9。3万美元，假设她每5年交易一次（见图1…3）o
l万美元投资的增长（税后，未
