投资学(第4版)-第14章
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期货价格分别是9 3 5和9 1 5 。 1 0，收盘价（交易结束前最后几分钟所形成的有代表性的价
格）为9 3 2 。 6 0。较前一交易日上涨了1 3 。 4 0。在整个合约有效期内，最高与最低期货价
格分别是9 9 2 。 2 5与7 5 3 。 0 0。最后，未结权益或未偿付合约数额为383 031份。对其他到
期日的合约，也相应提供了这类信息。
持有多头的交易者从价格上涨中获利。假设在到期日标准普尔5 0 0的价格是
第一部分导论
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图2…15 金融期货行情
资料来源：The Wall Street Journal November
17； 1997。
9 3 5 。 6 0。多头交易者按照以前协议的期货合约价
9 3 2 。 6 0付款，而合约到期日的每单位指数的价值
却为9 3 5 。 6 0。因为每份合约交易数量是2 5 0乘以
指数价值，经纪人费用忽略不计，多头交易者的
赢利将是2 5 0美元×（9 3 5 。 6 0…9 3 2 。 6 0）= 7 5 0美元。
相反，空头投资人必须按以前的期货合约价交割
2 5 0美元乘以指数价值，空头的损失等于多头的
赢利。
看涨期权与期货合约多头的区别是，前者是
有购买的权利，后者是有购买的义务。期货合约
迫使多头投资者按期货价格购买资产；而看涨期
权则相反，将按实施价购买资产的权利转让给投
资人，仅当有利可图时才发生实际的购买。
由上述分析可很清楚地看出，当期货合约的
交割价格与期权的实施价格相等时，持有看涨期权
头寸，较之持有期货合约多头来说，前者更为有利。
当然，这种优势，只到约定的价格水平为止。看涨
期权的获得必须通过购买来实现，而期货合约的执
行，可能没有成本发生。期权的购买价格称为溢价，
它具有补偿金的性质。因为仅当有赢利时才看涨期权
的持有人才会实施期权，而出售看涨期权的一方在持有人要实施期权时有义务履行合约，
所以要对出售看涨期权的一方给予一定的补偿。同样，看跌期权与期货空头的区别是，
在按合约价格出售资产时，前者是有权利这样做，而后者是有义务这样做。
小结
1。 货币市场证券是期限非常短的短期债务，它们通常具有很高的市场流动性和相
对低的信用风险。短期限与低信用风险的特点使其资本利得或资本损失都很小。这些
证券交易的金额很大，但是可以通过货币市场基金间接地买卖它们。
2。 美国政府举债大多是通过国债的形式。它们通常以面值或接近面值来发行，并
且定期支付息票利息。国债的设计与支付息票利息的公司债券很相似。
3。 市政债券以其免税功能而著称。这种债券的利息收入（而非资本利得）是免税
的。市政债券相应的应税收益率为，rm / （ 1…t），这里rm是市政债券的收益率，t是投资
者的税率等级。
4。 抵押转手证券是抵押品打包销售的一种方式。转手证券持有人接受借款者所支
付的本金和利息。抵押证券的发行者仅仅服务于抵押证券本身，即将抵押贷款所带来
的支付转手给抵押证券的买者。联邦机构可对抵押本息的支付做担保。
5。 普通股是一种公司的所有权份额。在涉及公司管理事务中，实行的是每股一票
的原则。股东所获红利也与持股份额成比例，股票或股权的拥有人具有公司收入的剩
余索取权。
6。 优先股通常可获得固定的红利，它属于一种永久性权利。公司无法支付优先股
红利并不一定使公司破产，但未付红利将被积累起来。新型的优先股包括具有可转让
和可调整利率功能的形式。
7。 许多股票市场指数测度的是市场的总体表现。历史最悠久、最著名的是道·琼
斯工业平均指数，它属于价格加权指数。如今，活跃着许多基础广泛的市值加权指数，
这包括标准普尔5 0 0指数、纽约证券交易所指数和美国股票交易所指数、N a s d a q指数
和威尔歇尔5 000 指数。价值线指数是约1 700 家公司的几何加权平均数指数。
下载第2章金融市场与金融工具53
8。 看涨期权是按协议的实施价格，在到期日或之前购买某项资产的权利。看跌期
权是以某种实施价格售出某项资产的权利。当标的资产的价格上升时，看涨期权的价
值上升；与此同时，看跌期权的价值下降。
9。 期货合约是在到期日，以协议的期货价格买入或售出某项资产的合约。如果资
产价值上升，承诺买入的多头可以赢利，而承诺售出的空头就要遭受损失。
关键词
货币市场商业票据中期国债
资本市场银行承兑汇票长期国债
银行折现收益率欧洲美元到期收益率
实际年利率回购协议市政债券
银行折现方法联邦基金等价纳税收益率
债券等价收益率伦敦银行同业拆放利率现行收益率
大额存单市值加权指数股权
剩余请求权资本利得潜在要求权
有限责任指数基金看涨期权
实施价格几何平均数看跌期权
价格主赢利比率价格加权平均指数优先股股票
衍生资产期货合约
参考文献
有关证券、术语、货币市场机构的标准读物参见：
Stigum； Marcia。 The Money Market。 Homewood； Ill。： Dow Jones…Irwin；1983。
下列资料广泛讨论了有关金融市场与金融工具的内容：
Logue； Dennis E。； ed。 The WG&L Hanbook of Financial Markets。 Cincinnati； Ohio：
Warren； Gorham & Lamont； 1995。
下面这本有关资本市场的教科书详细论述了机构特征、货币市场的证券以及债务、
股权和衍生市场的内容：
F a b o z z y； Frank J。； and Franco Modigliani。 Capital Markets： Institutions and
I n s t ru m e n t s； 2d ed。 Englewood Cliffs； N。J。： Prentice Hall。 1996。
习题＇ 1 ＇
1。 下列多项选择题摘自过去的注册金融分析师（ C FA ）考试的试题：
a。 公司的优先股经常以低于其债券的收益率出售；这是因为：
i。 优先股通常有更高的代理等级
ii。 优先股持有人对公司的收入有优先要求权
iii。 优先股持有人在公司清算时对公司的资产有优先要求权
i v。 拥有股票的公司可以将其所得红利收入免征所得税
b。 一市政债券息票率为63/4％，以面值出售；一纳税人的应税等级为3 4％，该债券
所提供的应税等价收益为：
i。 4。5％
ii。 10。2％
iii。 13。4％
i v。 19。9％
c。 在股指期权市场上，如果预期股市会在交易完成后迅速上涨，以下哪种交易风
＇1＇ 习题中包含的美国注册金融分析师（C FA ）试题及相应的参考文献请参阅附录B。
第一部分导论
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险最大？
i。 卖出看涨期权
ii。 卖出看跌期权
iii。 买入看涨期权
i v。 买入看跌期权
2。 美国短期国债的期限为1 8 0天；面值10 000美元，价格9 600美元。银行对该国库
券的贴现率为8％。
a。 计算该国库券的债券收益率（不考虑除息日结算）。
b。 简要说明为什么国库券的债券收益率不同于贴现率。
3。 某一国库券的银行贴现率：以买入价为基础为6 。 8 1％，以卖出价为基础是6 。 9 0％，
债券到期期限（已考虑除息日结算）为6 0天，求该债券的买价和卖价。
4。 重新考虑第3题中的国库券。以买价为基础计算其债券的等价收益率和实际年
收益率。证明这些收益率都高于贴现率。
5。 以下哪种证券的实际年收益率更高？
a。 i。3个月期国库券，售价为9 764美元
ii。 6 个月期国库券，售价为9 539美元
b。 计算两种国库券的银行贴现率。
6。 国库券期限为9 0天，以银行贴现率为3％的价格售出。
a。 国库券价格是多少？
b。 国库券的9 0天持有期收益率是多少？
c。 国库券的债券等价收益率是多少？
d。 国库券的实际年收益率是多少？
7。 6个月（1 8 2天）期的美国国库券，面值100 000美元，银行贴现率9 。 1 8％，求其
价格。
8。 一公司买入一优先股；价格为4 0美元，在年终以4 0美元售出，并获得4美元的年
终红利。公司的应税等级为3 0％；求公司税后收益。
9。 考虑下表中的三种股票。Pt表示t时刻的价格，Qt表示t时刻的在外流通股，股票
C在最后一期时1股拆为2股。
名称P0 Q0 P1 Q1 P2 Q2
A 9 0 1 0 0 9 5 1 0 0 9 5 1 0 0
B 5 0 2 0 0 4 5 2 0 0 4 5 2 0 0
C 1 0 0 2 0 0 11 0 2 0 0 5 5 4 0 0
a。 计算第一期（t＝0到t＝1）三种股票价格加权指数的收益率。
b。 对第二年的价格加权指数，发生拆股的股票应怎样处理？
c。 计算第二期的收益率（t＝1到t＝2）。
10。 使用第9题中的数据，计算三种股票以下几种指数的第二期收益率：
a。 市场价值加权指数
b。 等权重指数
c。 几何平均指数
11。 一投资者税收等级为2 8％，如果公司债券收益率为9％，则要使市政债券更吸
引投资者，其收益率应为多少？
12。 短期市政债券当期收益率为4％，而同类应税债券的当期收益率为5％。投资者
的税收等级分别为以下数值时，哪一种给予投资者更高的税后收益？
a。 零
b。 10 ％
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第2章金融市场与金融工具
55
c。 20％
d。 30％
13。 同前一题；税收等级分别为零、1 0％、2 0％、3 0％时，求市政债券的等价应税收
益率。
14。 一免税债券的息票率为5 。 6％，而应税债券为8％，都按面值出售。要使投资者
对两种债券感觉无差异，税收等级（边际税率）应为：
a。 30。0％
b。 39。6％
c。 41。7％
d。 42。9％
15。 哪一种证券应以更高的价格出售？
a。 10 年期，息票率为9％的国债和1 0年期，息票率为1 0％的国债。
b。 3 个月到期，执行价4 0美元的买入期权和3个月到期，执行价3 5美元的买入期
权。
c。 一股票的卖出期权，售价5 0美元；另一种股票的卖出期权，售价6 0美元（所有
股票与期权的其他相应特性均相同）。
d。 贴现率为6 。 1％的3个月期国库券和贴现率为6 。 2％的3个月期国库券。
16。 为什么看涨期权的执行价格高于标的股票的价格，仍能以正的价格出售？
17。 一看涨期权与一看跌期权的标的股票都是X Y Z；执行价格都是5 0美元，6个月
到期。6个月后股价为以下情况时，以4美元买入看涨期权的投资者的利润是多少？以
6美元买入看跌期权的投资者呢？
a。 40美元
b。 45 美元
c。 50美元
d。 55美元
e。 60美元
18。 说明期货合约的空头头寸与看跌期权之间的差别。
19。 说明期货合约的多头头寸与看涨期权之间的差别。
20。 如果经济进入急剧的衰退阶段，你预计商业票据和国库券之间的收益率差额
会如何变化？
概念检验问题答案
1。 折现收益率（以卖出报价为基础）为5 。 11 ，因此，有
P＝10 000＇1…0 。 0 5 11×（ 9 2 / 3 6 0 ） ＇＝9 869。41美元
2。 如果债券折价出售，那么政府如果能在二级市场上以低于面值的价格买到该债
券，就不太可能以面值购回。因此，假定债券到期之前一直有效是很重要的。相比较，
溢价债券很容易被回购，因为政府可以以面值将其购回。所以；折价债券很有可能在第
一个回购日即被偿付本金。而到第一回购日时�
